期权作为一种重要的金融衍生品，其价格波动机制复杂，有时会出现“贴水”现象。贴水是指期权的市场价格低于基于理论模型的计算价值。理解期权贴水的原因对于交易者制定合理的交易策略至关重要。

期权贴水简述

简单来说，期权贴水意味着投资者可以用低于理论价值的价格购买期权。理论价值通常是由诸如Black-Scholes模型等定价模型计算出来的，考虑了标的资产价格、波动率、剩余期限、行权价和无风险利率等因素。当市场对期权的供需关系发生变化，或者投资者对未来市场走势的预期发生偏差时，就可能产生贴水。值得注意的是，深度实值期权（ITM）一般不会出现贴水，这里讨论的贴水现象主要出现在平值（ATM）或虚值（OTM）期权上。

供需关系失衡

供需关系是影响期权价格的最直接因素之一。当市场对某种特定行权价的期权需求较低时，期权的卖方为了吸引买家，可能会降低期权的价格，从而形成贴水。这种情况在以下几种情况下比较常见：

• 市场整体悲观：如果市场整体情绪偏向悲观，投资者普遍认为标的资产价格不大可能大幅上涨，那么对看涨期权的需求就会降低，导致看涨期权贴水。反之，如果投资者认为标的资产不大可能大幅下跌，看跌期权的需求也会降低，导致看跌期权贴水。
• 事件风险减弱：在重大事件（例如财报发布、政策决议等）临近时，投资者购买期权以对冲事件带来的价格波动风险的需求会增加，期权价格通常会被推高。但事件结束后，这种需求会迅速下降，期权价格可能会回落，甚至出现贴水。
• 市场参与者结构：期权市场的参与者包括机构投资者、散户和做市商等。不同的参与者有不同的交易目的和风险偏好。如果某个时段内，做市商作为期权卖方提供流动性，而买方需求不足，做市商可能会降低报价以促进成交，从而导致贴水。

波动率偏差

隐含波动率是期权定价的重要参数之一。隐含波动率指的是市场对标的资产未来波动程度的预期，隐含波动率越高，期权价格通常也越高。期权定价模型中使用的是历史波动率或预测的波动率，而市场交易者对波动率的理解和预期可能与模型存在偏差。如果市场预期未来波动率将下降，尽管当前隐含波动率仍较高，但投资者可能会降低对期权的购买意愿，导致期权贴水。这是因为，如果未来波动率确实下降，期权价格也会随之下降，持有高估的期权将遭受损失。

流动性不足

期权市场的流动性对期权价格有重要影响。流动性是指在不显著影响价格的情况下买卖期权的难易程度。如果某个期权合约的流动性不足，买卖价差会扩大，投资者在买入期权时需要支付更高的溢价，或者在卖出期权时接受更低的报价。当流动性极差时，例如在远期合约或冷门标的上，期权价格可能会出现大幅贴水，因为买方需要承担更大的交易成本和持仓风险。做市商为了补偿流动性不足带来的风险，也会降低报价。

时间价值衰减

期权具有时间价值，时间价值是指期权到期前可能产生收益的价值。随着到期日的临近，期权的时间价值会逐渐衰减。特别是对于虚值期权而言，时间价值是其主要构成部分。如果在临近到期日时，标的资产价格变化不大，虚值期权的时间价值会加速衰减，导致期权价格低于理论价值，出现贴水现象。投资者需要意识到，期权的价值会随着时间的推移而逐渐流失，因此持有临近到期日的期权风险较高。

资金成本和交易限制

某些期权策略需要占用额外的资金，或者面临特定的交易限制。例如，备兑开仓策略需要持有标的资产，因此投资者需要承担持有标的资产的资金成本。如果资金成本较高，或者投资者有其他更具吸引力的投资机会，他们可能会降低对备兑开仓策略的需求，从而导致相关期权出现贴水。交易所或经纪商可能对某些期权交易设置限制，例如持仓限制、保证金要求等。这些限制可能会降低投资者参与期权交易的积极性，从而导致期权贴水。

总而言之，期权贴水的出现是多种因素共同作用的结果，包括供需关系失衡、波动率偏差、流动性不足、时间价值衰减、资金成本和交易限制等等。在交易期权之前，投资者需要充分理解这些因素，并结合自身的风险偏好和投资目标，制定合理的交易策略。